Geen komkommertijd op de beurzen

De meeste Amerikaanse en Europese bedrijven zijn intussen de revue gepasseerd. De statistieken ogen bijzonder fraai: In Europa overtrof driekwart van de bedrijven zijn verwachtingen terwijl 90 % van de bedrijven die deel uitmaken van de S&P Composite-index over het afgelopen kwartaal hogere resultaten leverden dan voorspeld, ondanks de toch hooggespannen verwachtingen[1]. De gepubliceerde winstcijfers in de VS overtroffen de verwachtingen gemiddeld met 16 %. Dat is overigens geen piekwaarneming. In het eerste kwartaal van 2021 overstegen de gerealiseerde resultaten in de VS de verwachtingen[2] zelfs met ruim 20 %.

Deze spectaculaire verbetering is breed gedragen maar de 5 grootste Amerikaanse bedrijven[3] lieten zich zeker allerminst onbetuigd met een omzetgroei van 36 % op kwartaalbasis (of met een vooruitgang met 332 miljard US $ indien u dat meer zegt …). De Amerikaanse technologiesector liet zich als vanouds weer opmerken door zeer sterke prestaties, zowel in de breedte als in specifieke snelgroeiende segmenten als cloudservices en internetbeveiliging, 5G, robotica, AI …

Toch leidden deze spectaculaire cijfers niet onmiddellijk tot een opwaartse sprong op de beurzen. Integendeel, de aandelenkoersen zwakten initieel zelfs af. Niet uit ondankbaarheid maar wel omwille van de neerwaarts bijgestuurde vooruitzichten voor het derde en vierde kwartaal van 2021. Zo publiceerde een zwaargewicht als Amazon weliswaar schitterende bedrijfsresultaten voor het afgelopen kwartaal (+46,8 %), maar wees het tevens op een verwachte groeivertraging van de online sales en paste het de winstverwachting voor het derde kwartaal consequent aan met een verwachte daling van 30,6 %. De beurskoers daalde prompt met meer dan 7 %. Jeff Bezos heeft er zijn nachtrust niet voor moeten laten. Een dergelijke daling is immers slechts een peulschil voor wie dit aandeel al langer in portefeuille heeft.

Grafiek 1: Evolutie van het aandeel Amazon (linker as) en zijn bedrijfswinsten (rechter as) sinds 2010.

Evolutie van het aandeel Amazon (linker as) en zijn bedrijfswinsten (rechter as) sinds 2010.

De trend van afnemende groei van online aankopen was al duidelijk in de voorbije maanden en dreigt zich verder door te zetten. Voor een goed begrip: waanzinnige groeicijfers zoals in 2020 of het eerste kwartaal in 2021 waren hoe dan ook onmogelijk vol te houden, zodat een beperkte afkoeling niet meer dan redelijk is. Geen ramp, natuurlijk, en zeker ook geen voorbode van een nakende implosie van de online verkoop, zoals je hier en daar al kunt lezen. [4]

Mits het nodige geduld werden we na enkele weken toch beloond met een lading verse records op de NASDAQ, DOW Jones index en de S&P Composite, maar ook op de Europese beurzen sneuvelden records bij de vleet.

Grafiek 2: Evolutie van S&P Composite (VS), Stoxx 600 (Europa) en MSCI China sedert 01.01.2021: Prijsindex in lokale munt

Evolutie van S&P Composite (VS), Stoxx 600 (Europa) en MSCI China sedert 01.01.2021: Prijsindex in lokale munt

Deze nieuwe pieken illustreren de kracht van de Amerikaanse en Europese bedrijven als motoren voor winstgroei, vooral in sectoren als technologie en gespecialiseerde industrieën maar ze vertonen tegelijk een realistisch karakter. Ondanks de bereikte toppen liggen de koersniveaus nog steeds in lijn met de te verwachte ondernemingswinsten in de volgende kwartalen, rekening houdend met de lage stand van de langetermijnrente.  

Maar ondanks (of omwille?) van al dat fraais, bekruipt ons toch een fin-de-sièclegevoel.  Kan dit ooit nog beter? Waarschijnlijk wel, maar het wordt steeds moeilijker. Toch wijst ons asset-allocatiemodel nog steeds op een overweging van aandelen, enerzijds door een gebrek aan alternatieven gelet op de lage rentestand maar anderzijds toch nog steeds aangevuurd door het winstgroei-potentieel van aandelen, vooral dan in de VS en Europa, in beide gevallen met de nadruk op technologie en kwaliteitsvolle industriële bedrijven.

Intussen is er nieuwe lading statistieken aangemeerd over het wel en wee van de Amerikaanse, Chinese en Europese economieën.

De ISM[5]-cijfers in de VS vertonen een opmerkelijke opsprong in de dienstensectoren maar lijken tevens te wijzen op een licht verlies aan momentum in de industriële component van de economie.  Dat is echter maar schijn. De onderliggende trend duidt nog steeds op een stevige onderliggende groei. Voldoende om (veel) nieuwe jobs te creëren maar niet genoeg om de Amerikaanse centrale bank te verontrusten.

Dit scenario werd nadien bevestigd door de (angstig afgewachte) cijfers over de arbeidsmarkten die afgelopen vrijdag werden gepubliceerd. Hieruit bleek een toename van de werkgelegenheid met quasi 1 miljoen (!) eenheden. Meer dan voldoende om het vertrouwen in een volgehouden opwaartse conjunctuurgolf te herstellen. Het natuurlijke gevolg hiervan is een lichte stijging van de langetermijnrente in de VS. Omdat de Europese rentetarieven intussen nauwelijks bewogen, versterkt dit de koers van de US-dollar ten opzichte van de euro. Mooi meegenomen voor wie een overwogen positie aanhoudt in Amerikaanse aandelen, zoals wij.

Uit de statistieken van vrijdag bleek overigens weinig anders dan goed nieuws te rapen. Het economisch momentum is sterk genoeg om de werkloosheidscijfers substantieel terug te dringen maar niet zo sterk dat er onmiddellijk gevreesd moet worden voor verregaande krapte op de arbeidsmarkt. Hierdoor kan de Fed nog even langs de zijlijn blijven staan. Pas na een tweetal nieuwe rapporten over de arbeidsmarkt van deze aard zal de Fed zich genoodzaakt zien om een eerste stap te zetten in het afbouwen van haar (zeer) expansieve monetaire politiek. Waarschijnlijk eerst op basis van een afbouw van de (massale) aankoopprogramma’s van staatspapier op de obligatiemarkten. Tapering heet dat dan.

Pas in een tweede fase moet er gedacht worden aan een stijging van de beleidsrente. Volgens onze berekeningen moet er alleszins rekening worden gehouden met een stijging van 25 basispunten binnen 12 maanden en zelfs drie dergelijke ingrepen (75 basispunten) tegen medio 2023. Dit is vanzelfsprekend geen ramp, noch voor aandelen-, noch voor obligatiemarkten. Integendeel, een verwacht opwaarts pad van de kortetermijnrente in deze orde van grootte duidt op een beheersbare toename van economische groei.

De angst voor een escalatie van de inflatie is voorlopig bekoeld, wat niet betekent dat er momenteel geen opvallend hoge cijfers worden opgetekend. De financiële markten volgen echter de stelling van de centrale bank dat de waargenomen opstoot van het prijspeil vooral toe te schrijven is aan een tijdelijke verstoring van de aanvoerketens en vandaar slechts van voorbijgaande aard is. Die stelling wint aan kracht wanneer we de ontwikkeling van de lonen van naderbij bekijken. Ontegensprekelijk is er sprake van een flinke opsprong van de salarisbasis, maar die is momenteel niet van aard om te vrezen voor een niet af te stoppen loonspiraal waardoor de inflatie-indicatoren op hol kunnen slaan[6]. 

China volgt een veel trager conjunctureel pad dan de VS of Europa. De overheid ziet zich daarom verplicht tot het nemen van (verregaande) bijkomende maatregelen. De rentevoeten worden systematisch lager gedreven en de reserveverplichtingen van de banken werden recent drastisch afgebouwd. Hierdoor wordt krediet goedkoper en makkelijker verkrijgbaar.

In normale omstandigheden zou dat leiden tot een sterke overweging van Chinese aandelen in onze posities maar de beursreactie was tot nu toe erg negatief. Dat is niet toe te schrijven aan de voormelde economische ontwikkelingen maar wel aan van de combinatie van een communistisch reveil (toevallig of niet op de 100ste verjaardag van de Partij) dat zijn pijlen lijkt te richten op enkele kapitalistische excessen bij Chinese bedrijven. Maar belangrijker als verklaring voor de zwakke prestatie van de Chinese beurzen is de op til zijnde Amerikaanse regelgeving die meer transparantieverplichtingen wil opleggen aan Chinese bedrijven die genoteerd zijn op aandelenbeurzen in de VS. China beschouwt dit als een niet tolereerbare vorm van industriële spionage. We laten dit gedoe even aan ons voorbijgaan en zetten beleefd een stapje opzij. Doen wij altijd wanneer politiekers of regelgevers aan zet zijn.  Alternatieven genoeg.

En het COVID-19-virus, dan? Maakt u zich hierover vooral geen zorgen. Dat doet momenteel krachten op aan de Spaanse Costa. Kwestie van voldoende fit te zijn wanneer de schoolpoorten terug opengaan …

Grafiek 3: Nieuwe COVID-19-besmettingen per miljoen inwoners per week 

Nieuwe COVID-19-besmettingen per miljoen inwoners per week

[1] Het hoogste aantal bedrijven dat hun verwachtingen wist te overtreffen sedert deze statistieken werden bijgehouden in 1994.

[2] De gepubliceerde kwartaalwinstcijfers overstijgen de verwachting met gemiddeld 3,9 % over de laatste 3 decennia.

[3] Apple, Amazon, Google, Microsoft en Facebook

[4] Of om Mark Twain te citeren toen hij enkele maanden uit het zicht van de media was weten te blijven maar bij de berichten van zijn vermoedelijke overlijden zich toch geroepen voelde om te reageren: ‘(…) reports of my death have been greatly exaggerated…

[5] Institute for Supply Managers: Dit belangrijke maandelijkse rapport bevat de resultaten van een rondvraag omtrent de (des)investeringsintenties bij aankoopdirecteuren van grote Amerikaanse bedrijven.

[6] Wat ons hierbij vooral opvalt, is de maand-op-maand basis daling van de lonen in de kleinhandel. Allerlei anekdotisch materiaal liet immers het tegenovergestelde verwachten.