Volksvijand #1

Vlak na de afkondiging van de 4de opeenvolgende jumbo-hike met 75 basispunten sprongen de aandelenindices zowaar zelfs even op. Een gevoel van opluchting wellicht, hopend dat het ergste nu voorbij zou zijn. De Amerikaanse centrale bank moet weliswaar nog enkele verdere verhogingen doorvoeren, maar die zouden niet van aard zijn om de economie te ontwrichten.

Maar zoals dit telkens weer gebeurt nadat Fed-voorzitter Powell de microfoon wordt aangereikt, vertaalt de teleurstelling over de inhoudelijke aspecten van zijn toespraak zich in een snoekduik op de beurzen. De S&P-index dook met 2,50 % in het rood, de groeigevoelige Nasdaq zelfs met 3,36 % en de Dow-Jones verloor 1,5 %. Al moet hier onmiddellijk aan toegevoegd worden dat de Dow-Jonesindex net de beste maand in 46 jaar achter de rug had, terwijl ook de andere indices zich tijdens de afgelopen weken van hun betere zijde lieten zien, na de ontreddering in september.

De diepe zucht van ontgoocheling die volgde op de korte commentaar van Powell, is tweeledig.

Zijn toon was duidelijk minder agressief dan voorheen maar toch ook minder verzachtend dan initieel werd verwacht. Hij stelde enerzijds dat de Fed in de nabije toekomst wel degelijk rekening gaat houden met het cumulatieve effect van de voorbije renteverhogingen – en dat doet hopen op een bezinningsperiode in de komende periode.

Anderzijds werd echter tegelijk ook aangegeven dat de centrale bank haar restrictieve politiek nog een tijdje moet volhouden. Vooral het expliciete gebruik van de term restrictief schoot de financiële markten in het verkeerde keelgat. De politiek van de Fed neemt dus in de toekomst doelbewust de economische groei in het vizier om de inflatie onder controle te krijgen en dat kost wat kost. Wat iedereen al wist, werd nu door de Fed-voorzitter uitdrukkelijk bevestigd. Dat leidde tot een opwaartse herziening van het verwachte pad van de Amerikaanse beleidsrente. Volgens onze berekeningen wordt nu op de obligatiemarkten rekening gehouden met een opsprong van de beleidsrente tot 4,75 % à 5 %, na een verdere stijging met 50 basispunten in december en één tot twee verdere verhogingen met een kwart procent in het eerste kwartaal van 2023. 

Grafiek 1: Verwachte opwaartse pad van de Amerikaanse beleidsrente

De opsprong van de inflatie-indicatoren is echter grotendeels te wijten aan de escalatie van energie- en voedselprijzen en verstoringen (van diverse aard) in de aanbodketens. Daaraan verhelpen noch de vorige, noch de volgende renteverhogingen. Door het volle gewicht van de inflatiebestrijding op de schouders van de economie te tillen, dreigt de Fed-voorzitter wetens en willens de werkgelegenheid te ontwrichten. Is de remedie niet erger dan de kwaal?

De kans is immers groot dat de Fed te ongeduldig is en veel te snel resultaten wil zien van haar rentebeleid en vereist dat de inflatie-indicatoren over een korte periode in belangrijke mate afnemen. Moet, na de verschroeiende rit van het nultarief in maart tot de huidige 3,75 %, de economie niet de kans gegeven worden om een aangepast groeipad te vinden?

De huidige cijfers over de werkgelegenheidscreatie geven de Fed tot nu toe ogenschijnlijk nog gelijk, maar de sterkte van de arbeidsmarkt is nog een uitgesteld effect van de aanwervingen en tekorten die vlak na de coronacrisis was ontstaan. Daarenboven komen er voorlopig geen signalen over een versnelling van lonen. Morgen, na de publicatie van de werkgelegenheidscijfers in de VS weten we echter veel meer.

In ieder geval gaan de bedrijven ervan uit dat een eventuele recessie, uitgelokt door de Amerikaanse centrale bank, van korte duur zal zijn, zodat ze minder geneigd zullen zijn om personeel op straat te zetten dat snel nadien nodig zal zijn om hun toekomstige groei te ondersteunen.

De ondernemingswinsten staan intussen wel degelijk onder druk. De gepubliceerde cijfers zijn weliswaar 4 % beter dan verwacht maar de prognose voor het komende kwartaal klinkt unisono uiterst somber.

Vandaar de zeer negatieve reactie op de aandelen- en obligatiebeurzen: Het anti-inflatoire beleid richt zijn volledige wapenarsenaal op het verkeerde doelwit. De ergste gevolgen hiervan worden waargenomen op de hypotheekmarkt waar het rentepeil in een paniekreactie naar een abominabel niveau is verschoven. Hiermee ontwricht de centrale bank de bouwactiviteit, wat zich vertaalt in een verminderd aanbod van nieuwe woningen, terwijl de vraag, omwille van de sterke arbeidsmarkt nagenoeg gelijk blijft. Het beste recept om de huurprijzen te versnellen en de inflatie verder aan te zwengelen. De Fed creëert inflatie in plaats van ze te bestrijden. 

Grafiek 2: Amerikaanse hypotheekrente op 30 jaar en de evolutie van de bouwactiviteit in de VS

De energieprijzen zijn (voorlopig) flink gedaald wat betreft de gasprijzen en gestabiliseerd wat betreft de olieprijzen en dit ondanks het voortwoekerende conflict in Oekraïne en de aangekondigde verlaging van aardolieproductie. Mits wat geduld is dat, naar analogie met het begin van de jaren tachtig, voldoende om zich binnen een viertal maanden te vertalen in een substantiële afname van de druk op de groothandelsprijzen en binnen een zevental maanden in een sterke afkoeling van de de groei van de kleinhandelsprijzen. Tenzij er iets anders grondig zou foutlopen … 

De huidige bewindsploeg van de Amerikaanse centrale bank vergenoegt er zich echter mee om een slaafse kopie te brengen van het beleid van Paul Volcker, de beruchte Fed-voorzitter die in 1981 de beleidsrente naar een ijzingwekkende hoogte optrok om de inflatie terug in het gareel te brengen. Door een onvoorziene ontwikkeling op het geopolitieke front, slaagde hij toevallig in zijn doelstelling want onafhankelijk van zijn radicale rentebeleid, halveerden de olieprijzen, wat de inflatie wezenlijk beïnvloedde. Intussen werd de economie echter tot tweemaal toe onnodig in een recessie geduwd. Deze keer hoeft het niet zo’n vaart te lopen en dat is hoofdzakelijk te wijten aan de kracht van de Amerikaanse arbeidsmarkt. Maar je kunt het je terecht afvragen. Wie is er eigenlijk volksvijand #1? De inflatie of de Fed?

Blijf vooral rustig bij al dit geweld. Ook dit komen we wel te boven, ook al wordt ons geduld danig op de proef gesteld.