Het syndroom van Stendhal 2.0

Omdat we hierin de sturende hand van de toeristische dienst van Firenze meenden te ontwaren, hebben we verder weinig aandacht geschonken aan de bevindingen van het hoofd van de psychiatrische afdeling[1] van het lokale ziekenhuis. Nochtans had zij minutieus 107 gevallen in kaart gebracht van patiënten die bij hun bezoek aan de Toscaanse hoofdstad een appelflauwte kenden, soms gepaard gaand met een lichte vorm van duizeligheid gedurende enkele daaropvolgende dagen. De Franse schrijver Stendhal notuleerde deze intense emotionele gewaarwording reeds in 1817 in detail, nadat hij daags voordien in katzwijm was gevallen bij de brutale confrontatie met de overdadige schoonheid die deze stad in haar kunstwerken en architectuur tentoonspreidde. Vandaar dat het syndroom zijn naam kreeg toegewezen.

Ons ongeloof hierover keerde vorige week echter abrupt. Meer nog, wij werden fanatieke aanhangers nadat we met eigen ogen konden waarnemen hoe het ganse beleggerspeloton collectief tegen de vlakte ging, bedwelmd door de overweldigende resultaten van de Amerikaanse bedrijven. De hooggespannen verwachtingen voor het eerste kwartaal van 2021 werden met gemiddeld 23 % overtroffen[2], met enkele verbluffende uitschieters zoals Alphabet, Amazon en Apple. De allerbeste resultaten vinden we terug in de technologiesector en bij consumptieve bestedingen, precies daar waar onze beleggingsaccenten al geruime tijd liggen.

Grafiek 1: Evolutie van de verwachte Amerikaanse bedrijfsresultaten (exclusief olie en gas)

Grafiek 1: Evolutie van de verwachte Amerikaanse bedrijfsresultaten (exclusief olie en gas)

Maar deze overtreffende trap van ‘schitterend’ was blijkbaar te veel voor het emotioneel verwerkingsvermogen van de gemiddelde belegger en leidde zowaar tot (af toe zelfs stevige) beursverliezen.

Dit is geen teken van ondankbaarheid of het ultieme teken van verwendheid. Beurzen kijken nu eenmaal vooruit. Het terugblikken in de achteruitkijkspiegel wordt overgelaten aan commentatoren.

Voor professionele investeerders is enkel de toekomst van belang. De bedrijfsresultaten waren inderdaad bijzonder sterk maar zijn juist daarom ook moeilijk te verbeteren en vertonen links en rechts toch een krakje of een imperfectie. Zo wordt bijvoorbeeld de onmiddellijke toekomst van Apple gedeeltelijk gehypothekeerd door het wereldwijde tekort aan microchips. Ook Amazon leverde adembenemende resultaten in het algemeen. Dit kon echter niet verhelpen dat de verkopen in haar fysieke locaties minder goed presteerden dan verwacht.  Voldoende argumenten die aanleiding geven tot winstnemingen die de beurskoersen van deze giganten bij momenten substantieel terugdrongen.

Niets aan de hand. Deze individuele bewegingen vormen slechts een onderdeel van een groter plaatje. Hierbij vertaalt een algemeen verwachte opwaartse conjunctuurbeweging zich naar een tijdelijke rotatie op de wereldbeurzen met koersstijgingen van achtergebleven aandelen en sectoren. Dit leidt tot een verschuiving waarbij de succesrijk vooruitgelopen bedrijven een beperkt deel van hun vroegere beurwinsten prijsgeven. Een brede reeks van aandelen kunnen op hun beurt dan een stukje van hun opgelopen achterstand compenseren.

Vergeet hierbij niet dat de beursstijgingen van vorig jaar slechts gedragen werden door een zeer beperkt kransje aandelen[3] met een grote beurskapitalisatie. De kleintjes willen nu ook hun bijdragen leveren en wie zijn wij om daar wat op tegen te hebben. We nemen dan ook met veel enthousiasme Amerikaanse en Europese small caps op en richten ons nadrukkelijker dan ooit op industriële kwaliteitswaarden, zowel in het value als growth- segment[4].

Maar ergens moet je een lijn trekken. Vandaar dat we Europese bankwaarden of bedrijven uit de klassieke toeristische sectoren blijven weren. Niet uit koppigheid en ook niet uit blindheid voor een herstelbeweging[5] maar fundamenteel bieden beide sectoren geen fundamenteel overtuigend verhaal door de toenemende kostendruk, de toenemende regelgeving en de overmatige concurrentie met krimpende winstmarges tot gevolg. Daarenboven zijn er alternatieven zat waarmee de (economisch zeer belangrijke) financiële- en toeristische activiteiten wel hun plaats vinden in onze selectie.

De meer op industrie gerichte Dow Jones en S&P Composite indices konden zo sedert het jaarbegin respectievelijk 8 % en 6 % goedmaken op de technologie-index NASDAQ. De jarenlange underperformance van de Europese aandelen werd in dezelfde periode zelfs omgebogen tot een lichte voorsprong van 7 % op de NASDAQ-index. Dat is alleszins te weinig om te spreken over een trendbreuk, zeker omdat de achterstand met de S&P Composite en de Dow Jones met enkele procenten opliep. Sinds januari 2020 bedraagt de achterstand[6] van de MSCI eurozone overigens nog steeds respectievelijk 38 %, 15 % en 7 % op de NASDAQ, S&P Composite en Dow Jones.

Er bestaat geen twijfel over het nakende Europese economische herstel, maar toch blijft het ontnuchterend wanneer we geconfronteerd worden met de impact van de maatregelen tot nu toe. Het recent gepubliceerde kwartaalcijfer voor de Amerikaanse economie wees immers op een groei van 6,4 % van het BBP[7], terwijl de eurozone over diezelfde periode verder zonk in haar recessie. Dit zwakke vertoon was op zich geen verrassing want de opsprong van de Europese groei zal zich pas in de tweede jaarhelft realiseren. Deze verwachting wordt ondersteund door quasi alle conjunctuurbarometers op het oude continent, terwijl in de VS de meest richtinggevende indicatoren, zoals de ISM voor de industrie, inmiddels licht terugplooien.

Voldoende argumenten om onze posities in Europese waarden geleidelijk op te voeren. Maar toch durven we onze beleggingstoekomst nog steeds in belangrijke mate toevertrouwen aan de VS. Dat vertaalt zich in een blijvend sterke positie in de VS, enerzijds door ons volgehouden accent in technologie maar anderzijds door onze toegenomen aandacht voor kwaliteitsvolle, industriële bedrijven die over pricing power beschikken. En waar vind je die in overvloed …?

De onmiddellijke toekomst van de wereldbeurzen zal echter over een hobbelig pad lopen, nu er nog weinig soelaas te rapen valt bij verdere rentedalingen. Van de komende bedrijfsresultaten kan anderzijds niet worden verwacht dat ze opnieuw met dergelijke reuzenstappen vooruit zullen gaan.

Daarenboven lijken ook de beleggingsthema’s moeilijker voorspelbaar. De alternatieve energiesector bijvoorbeeld die in de voorbije periode een prestatie wist neer te zetten die enkel moest onderdoen voor de NYSE FANG[8]-aandelen, kampt al wekenlang met substantiële beurscorrecties zowel in de klassieke wind- en zonne-energie als de toekomstige technologieën gericht op waterstof. Ondanks onze grote sympathie, hebben we bij deze activiteiten altijd wel een slag om de arm gehouden. De ultieme klimaatneutrale, efficiënte oplossing voor het energieprobleem van de toekomst is immers zeker nog niet gevonden.

Intussen zorgt zowaar zelfs Janet Yellen voor onrust op de markten. In haar recentste commentaren op de economische situatie viel de Amerikaanse minister van Financiën volledig uit haar rol door te verwijzen naar een potentiële stijging van de beleidsrente indien de inflatie meer dreigende proporties zou aannemen. Dit lijkt er enerzijds op te wijzen dat er wel degelijk een gevaar voor de poort staat in de vorm van een escalatie van prijsstijgingen. Misschien was de nochtans zeer ervaren emeritus-professor van Berkeley[9] zelf geschrokken van de laatste (flink gestegen) inflatiecijfers?

Anderzijds wijst dit ook op politieke inmenging bij de Amerikaanse centrale bank. Iets wat nochtans Donald Trump (en voor hem, Ronald Reagan) bijzonder kwalijk werd genomen. Als vroegere Fed-Voorzitter weet Yellen als geen ander dat de onafhankelijkheid van de centrale bank een heilig beginsel is. Vond ze de laatste (nogal warrige) toespraak van de huidige voorzitter van de Fed, Jay Powell, dan zo zwak dat ze hem moest te hulp snellen?

De financiële markten keken vreemd toe op dit aandoenlijke schouwspel. Verrast over een potentiële rentestijging zijn ze echter niet. Onze lezers weten al een tijdje dat er binnen het jaar een rentestijging van 25 basispunten gepland staat, gevolgd door twee aanvullende hikes in 2022. Laat je hierdoor zeker niet afschrikken. Een jaar na de eerste rentestijging van de Fed staat de Amerikaanse beurs gemiddeld 10 % hoger. Weliswaar werd dit resultaat ook telkens bereikt na een bijzonder woelig pad te hebben afgelegd.

[1] Ene Dr. Graziella Magherini, om geen namen te noemen.

[2] 78 % van de bedrijven hebben tot nu toe hun cijfers voorgelegd.

[3] Letterlijk te tellen op de vingers van één hand: met name Amazon, Alphabet, Apple, Nvidia en Paypal zorgden voor alle winst.

[4] Het onderscheid tussen beide is gebaseerd op hun koers/winstverhouding.

[5] Vooral gedreven door een terugname van vorig jaar aangelegde provisies voor kredietverliezen.

[6] Uitgedrukt in euro-termen.

[7] Dit bleek dan zelfs een ontgoocheling in te houden want er werd een groei van 6,5 % vooropgesteld.

[8] Amazon, Facebook, Tesla, Apple, NVIDIA, Netflix, … en meer van dat fraais.

[9] Zelf doctoreerde Yellen aan Yale bij niemand minder dan de vermaarde James Tobin. Je zou voor minder jaloers zijn.