Relax

Een hoogstwaarschijnlijke daling van de beleidsrente, die zou worden ingezet in de zomermaanden van 2024. Het quasi gelijktijdige herstel van de conjunctuurverwachtingen, over de volle breedte van de Amerikaanse economie. De combinatie van beide oefent een onweerstaanbare aantrekkingskracht uit op al wie op zoek is naar een deftig rendement op zijn of haar investeringen.

U en ik, dus.

Maar alleen de dwazen stormen onbesuisd binnen.

In het verlengde van een verdere afkoeling van de inflatieverwachtingen is het weliswaar perfect denkbaar dat de officiële rentetarieven substantieel worden verlaagd. Maar dit zal verlopen langs een bonkig pad met verraderlijke kronkels, rondslingerend straatmeubilair, dwarsbalken op onvoorziene plaatsen en zompige modderpartijen. Deze hindernissen zullen het tempo van de daling aanzienlijk vertragen.

Enkele weken geleden inspireerde de initiële verwachting dat een eerste knip in de beleidsrente al kon doorgaan in maart 2024, beleggers tot een eindejaarsrally. Dat bleek voorbarig en is intussen terecht bijgestuurd. De Amerikaanse kerninflatie van de kleinhandelsprijzen bedraagt immers nog steeds 3,9 %. Zo’n hoog niveau laat geen renteverlagingen toe, en moet aanzienlijk afnemen om de centrale banken ervan te overtuigen om hun wurggreep op de economie te lossen.

Een terugval van het inflatieritme over de komende twaalf maanden staat weliswaar in de sterren geschreven. Maar de vijand heeft zich intussen diep ingegraven, en zal de ingenomen stellingen kranig verdedigen. Een definitieve doorbraak aan het inflatiefront moet vandaar niet voor het einde van het eerste semester worden verwacht. Meer nog: de laatste inflatiecijfers over de kleinhandel stuiteren terug hoger, ondanks de dalende energie-, voedsel- en grondstoffenprijzen op de wereldmarkten.

Dit is deels te wijten aan de koppigheid van de diensteninflatie en een (verwachte) weerbots van de prijzen van een aantal duurzame goederen, die in de voorafgaande maanden abnormaal scherp waren gedaald.

De belangrijkste oorzaak van de weerbarstigheid van de inflatie kunnen we echter toeschrijven aan de onbesuisde en snel doorgevoerde rentestijgingen van de centrale banken. Die drijven in deze fase de financieringskosten van de bedrijven op, en houden de huurprijzen hoog. Deze flink gestegen financiële factuur wordt zonder verpinken aan de eindconsument en huurder gepresenteerd.

De centrale banken veroorzaakten de huidige inflatiedruk, terwijl de inflatieverwachtingen in het afgelopen jaar uit zichzelf zijn afgenomen, in het zog van de dalende energie-, grondstoffen- en voedselprijzen. Met alle rentegeweld hebben de centrale banken geen enkele neerwaartse druk op de inflatie uitgeoefend. Ze hebben enkel onnodige lasten opgelegd aan het bedrijfsleven, huurders en hypotheeknemers.

Dit is ergerlijk, maar vanuit beursperspectief niet fataal. Het vooruitzicht op lagere rente, ergens in een niet te verre toekomst, volstaat ruimschoots om de financiële markten resoluut voor de vlucht vooruit te laten kiezen. Hun voornaamste drijfveer is immers niet het neerwaartse potentieel van de rente, maar wel het opwaartse potentieel van de toekomstige bedrijfswinsten.

Vandaar ook dat vooral de groeibedrijven, gelinkt aan de meest beloftevolle deelsegmenten van die sectoren, het best gedijen in de huidige economische context. Gelet op de dominante invloed van de demografische verschuivingen en de fundamentele wijzigingen in de industriële organisatie, is deze keuze overigens snel gemaakt. Het gaat om bedrijven die nauw aansluiten bij de huidige trends in consumptieve bestedingen (van elektronica en kleding tot sommige farmaceutische producten of bepaalde autoproducenten), en daarnaast vooral ook om ondernemingen die sterk inzetten op automatisatie, of hiervoor producten en diensten leveren.

Doorgedreven Cloud-toepassingen en faciliterende netwerken, geavanceerde halfgeleiders, robotica en cyberveiligheid. Naast nanotechnologie fungeert artificiële intelligentie hierbij als een katalysator. Dat verklaart ook meteen zijn populariteit als beleggingsthema, en stuwt de beurskoersen van bedrijven als NVIDIA, AMD of Broadcom naar boven.

Maar tussen roemrucht en overmoed bevindt zich maar een dunne scheidingslijn. Die lijn kan, eens ze overschreden wordt, een zeepbel veroorzaken. Vandaar dat het zaak blijft om bij dergelijke stratosferische waarderingen, de realiteitswaarde van de geprojecteerde groei van de bedrijfswinsten permanent te evalueren. Gelet op de solide winstontwikkeling in deze deelsectoren, gaat de vergelijking met de onwaarschijnlijke koersstijgingen van de verlieslatende bedrijven tijdens de Dotcom-gekte uit het begin van dit millennium voorlopig niet op.

Aangedreven door de technologiesector, gaan de meeste aandelenindices onvervaard op jacht naar nieuwe records. De Standard & Poors- en Dow Jones Industrial-index (beide na een rustpauze van twee jaar) laten, net zoals de hyperpopulaire Fang-[1] en Nasdaq-indices, verse topnoteringen optekenen. Geholpen door de sterke beursnoteringen van sommige commerciële banken en een (beperkt) aantal geavanceerde technologiebedrijven, kunnen ook de Europese beursindices de opwaartse trend van hun Amerikaanse tegenvoeter gedeeltelijk volgen.

Grafiek 1: Evolutie van een aantal beursindices (returnindex, uitgedrukt in euro) sinds 01.01.2022

Eén opvallende miskleun: de Chinese beurs, die een substantiële terugval over de recente drie jaar laat optekenen. De overheid probeert intussen om het tij te keren. Ze oefenen druk uit op Short Sellers en zetten hen vervolgens op het verkeerde been, door een extra steunpakket van (omgerekend) 260 miljard euro. Zo wil de overheid de koersval van de Chinese aandelen afstoppen. 

De recent aangekondigde verdere daling van de reserveverplichtingen van de banken, in samenhang met de relatief lage rentevoeten, moet de kredietverstrekking in de Chinese economie terug vlot trekken en de conjunctuurindicatoren naar een hoger groeipad leiden. Maar dit zijn pleisters op een houten been, die slechts tijdelijk enig opwaarts effect kunnen bewerkstelligen.

De Chinese economie zit gevangen in een neerwaartse spiraal die als het 3D-probleem wordt omschreven: Debt, Deflation & Demographics. De hoge schuldgraad van de vastgoedsector belemmert de expansie van de bouwsector, die de Chinese groeivoet decennialang kunstmatig hooghield. In tegenstelling tot Europa en de VS, dalen de Chinese consumptieprijzen. Hierdoor stijgt de reële waarde van de uitstaande schulden, wat de terugbetaling van de schuldenberg steeds problematischer maakt. Prijsdalingen zetten ook aan tot uitstelgedrag bij consumenten, waardoor de economie verder vertraagt en de deflatoire spiraal aan kracht wint.

De belangrijkste oorzaak voor deze nefaste ontwikkelingen ligt bij de fatale demografische verschuivingen. De Chinese babyboomers uit de geboortegolf van het begin van de jaren ‘60 gaan nu massaal op pensioen. De invoering van de één-kind-politiek in 1979 en het handhaven hiervan tot in 2015, zorgt dan ook voor een tekort aan arbeidskrachten.

De economische ontwikkeling in China contrasteert in toenemende mate met buurland India, dat een totaal andere demografische ontwikkeling kende (die vanzelfsprekend andere problemen veroorzaakt). De grootste democratie op deze planeet nam recent ook de vierde plaats in bij de rangschikking van de grootste beurskapitalisatie.

Het performance-verschil met de Chinese aandelenmarkt neemt intussen een hallucinante dimensie aan. Omgerekend in euro, steeg de Indische NIFTY-aandelenindex sinds het begin van 2021 met 73,6 %. Dit is zelfs beter dan de Fang-index!

Over dezelfde periode verloor de Chinese CSI-300-index 32,7 % van zijn pluimen. In de kering vormt dit het markante verschil van meer dan 100 % over een periode van nauwelijks drie jaar. 

Grafiek 2: Evolutie van de beursindices in India en China en de Fang-index (returnindex in euro)

Verrast dit u? Dat zou niet mogen: we hebben in het verleden zowat iedere gelegenheid te baat genomen om volgende anekdote met u te delen. Bij onze veelvuldige bezoeken aan de megabanken voor wie we destijds beleggingsproducten ontwikkelden in Shanghai en Beijing, vroeg een hoogstaande regeringsambtenaar waarom deze producten steeds gebaseerd waren op Chinese en -bijvoorbeeld - niet op Indische aandelen. Omdat we dachten dat dit zo moest, was onze verbaasde reactie. No certainly not, was de repliek, we believe much more in India. China is for the next ten years; India is for eternity. Dit korte gesprek verliep intussen al meer dan twintig jaar geleden…  

[1] De Fang-index bevat een tiental sterk groeiende bedrijven als NVIDIA, Meta Platforms en Apple.